各國(guó)的增長(zhǎng)形勢(shì)持續(xù)分化，且分化可能進(jìn)一步擴(kuò)大，而政策變化或在一些國(guó)家重新引發(fā)通脹壓力
我們預(yù)計(jì)，今年和明年全球增速將穩(wěn)定保持在3.3%的水平，與疫情前大幅放緩的潛在增速大體一致。通脹正在下行，今明兩年將分別下降至4.2%和3.5%，逐步回落至央行的目標(biāo)水平，為貨幣政策進(jìn)一步回歸常態(tài)創(chuàng)造條件。這將有助于結(jié)束近年來(lái)包括新冠疫情、俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)等事件造成的全球性擾動(dòng)，它們引發(fā)了四十年來(lái)最大的一次通脹浪潮。
雖然全球增長(zhǎng)前景相比去年10月預(yù)測(cè)基本未發(fā)生變化，但各國(guó)的分化正在擴(kuò)大。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，由于國(guó)內(nèi)需求持續(xù)保持強(qiáng)勁，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速高于此前的預(yù)測(cè)水平。我們將美國(guó)今年的增速預(yù)測(cè)值上調(diào)了0.5個(gè)百分點(diǎn)，至2.7%。
相比之下，歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增速很可能僅略有加快，從2024年的0.8%上升至1%。不利因素包括經(jīng)濟(jì)活動(dòng)勢(shì)頭疲弱（尤其是制造業(yè)），消費(fèi)者信心低迷，以及負(fù)面的能源價(jià)格沖擊持續(xù)存在。歐洲的天然氣價(jià)格仍為美國(guó)的五倍左右，而在疫情前，其只比美國(guó)高出一倍。
新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的增速預(yù)測(cè)值基本保持不變，今明兩年分別為4.2%和4.3%。當(dāng)前巨大的貿(mào)易和政策不確定性導(dǎo)致許多國(guó)家需求疲軟，但隨著不確定性的消退，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)很可能將回升。中國(guó)就屬于這種情況。我們目前預(yù)計(jì)，中國(guó)的增速將在明年達(dá)到4.5%，較此前預(yù)測(cè)高出0.4個(gè)百分點(diǎn)。
大型經(jīng)濟(jì)體之間的分化部分是由周期性因素所導(dǎo)致，比如，美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前高于其潛在水平，而歐洲和中國(guó)則低于潛在水平。在當(dāng)前政策下，這種周期性的分化將消散。但美歐之間的分化更多是結(jié)構(gòu)性因素造成的，如果不加以解決，這種分化將持續(xù)存在。這是由于美國(guó)在更為有利的營(yíng)商環(huán)境和更深的資本市場(chǎng)加持下，長(zhǎng)期維持較高的生產(chǎn)率增速，尤其是（但不限于）在科技部門。這意味著，隨著時(shí)間推移，美國(guó)將獲得更高的投資回報(bào)、更多的資本流入和更強(qiáng)勢(shì)的美元，美國(guó)的生活水平也將更優(yōu)于其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)。就中國(guó)而言，值得注意的是，其潛在經(jīng)濟(jì)增速目前更接近其他新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的水平。
隨著2024年多國(guó)選出新政府，經(jīng)濟(jì)政策的不確定性很高。我們的預(yù)測(cè)納入了近期的市場(chǎng)形勢(shì)以及貿(mào)易政策不確定性加劇所產(chǎn)生的影響（假設(shè)影響是暫時(shí)的），但未對(duì)當(dāng)前公眾討論的潛在政策變化做出假設(shè)。
在短期內(nèi)，一系列風(fēng)險(xiǎn)可能進(jìn)一步擴(kuò)大上述分化。歐洲經(jīng)濟(jì)體增速放緩的幅度可能會(huì)超出預(yù)期，尤其是在投資者對(duì)脆弱國(guó)家公共債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂加深的情況下。主要風(fēng)險(xiǎn)是：如果經(jīng)濟(jì)活動(dòng)減弱導(dǎo)致利率再次跌近有效下限，那么歐元區(qū)貨幣和財(cái)政政策的空間可能會(huì)同時(shí)耗盡；而若在此時(shí)，財(cái)政整頓不足又抬高了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，則會(huì)進(jìn)一步對(duì)財(cái)政政策構(gòu)成限制。在中國(guó)，如果財(cái)政和貨幣政策措施不足以解決國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲軟的問(wèn)題，該國(guó)很可能會(huì)陷入債務(wù)型通縮引發(fā)的經(jīng)濟(jì)停滯，其中，價(jià)格下跌會(huì)導(dǎo)致債務(wù)的實(shí)際價(jià)值上漲，從而進(jìn)一步削弱經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。在中國(guó)，被當(dāng)?shù)赝顿Y者視為避險(xiǎn)資產(chǎn)的政府債券的收益率急劇下降，表明投資者的擔(dān)憂日益加深。無(wú)論是在中國(guó)還是歐洲，這些因素都可能造成通脹率和經(jīng)濟(jì)增速的下降。
相比之下，雖然目前很難對(duì)即將上臺(tái)的美國(guó)新一屆政府的諸多政策變化作出定量評(píng)估，但在短期內(nèi)，這些政策很可能會(huì)促使該國(guó)通脹上升，超出我們的基線預(yù)測(cè)水平。其提出的一些政策，比如實(shí)行財(cái)政政策寬松或放松監(jiān)管，可能會(huì)在短期刺激總需求并抬高通脹，因?yàn)橹С龊屯顿Y會(huì)迅速增加。加高關(guān)稅或限制移民等政策則將以負(fù)面供給沖擊的形式發(fā)揮作用，導(dǎo)致產(chǎn)出減少并加劇價(jià)格壓力。
需求激增與供給減少相結(jié)合，很可能在美國(guó)再次引發(fā)價(jià)格壓力，但對(duì)短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的影響尚不明確。通脹上升可能會(huì)使美聯(lián)儲(chǔ)避免降息，甚至可能迫使其加息，從而導(dǎo)致美元走強(qiáng)并擴(kuò)大美國(guó)的對(duì)外逆差。美國(guó)貨幣政策從緊，加上美元走強(qiáng)，可能會(huì)使金融環(huán)境收緊，尤其是對(duì)于新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)。投資者已經(jīng)預(yù)見(jiàn)了這一結(jié)果，11月大選以來(lái)美元上漲了約4%。
總體而言，這些近期風(fēng)險(xiǎn)可能導(dǎo)致各經(jīng)濟(jì)體之間的分化加劇。在中期內(nèi)（約五年），美國(guó)財(cái)政沖擊產(chǎn)生的積極影響可能會(huì)消退，如果財(cái)政脆弱性上升，甚至可能會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)面影響。如果能通過(guò)放松監(jiān)管來(lái)減少繁瑣的行政規(guī)定并刺激創(chuàng)新，則可在中期提高潛在增速。不過(guò)，這存在一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)，即過(guò)度放松監(jiān)管也可能削弱金融保障并加劇金融脆弱性，將美國(guó)經(jīng)濟(jì)置于危險(xiǎn)的繁榮-蕭條循環(huán)之中。若實(shí)行限制性貿(mào)易政策和更加嚴(yán)格的移民限制，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出面臨的中期風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)更為嚴(yán)峻。
若在近期的通脹飆升后，通脹壓力很快又卷土重來(lái)，那么通脹預(yù)期很可能脫錨，因?yàn)槿藗兒推髽I(yè)如今對(duì)保護(hù)自身的實(shí)際收入和盈利能力已更加警惕。與2017年至2021年期間相比，通脹預(yù)期目前已更遠(yuǎn)地偏離了央行的目標(biāo)水平，這表明通脹上升的風(fēng)險(xiǎn)有所增加。在這種環(huán)境下，貨幣政策可能需要更為靈活、積極，防止通脹預(yù)期脫錨；宏觀金融政策則需要保持警惕，避免金融風(fēng)險(xiǎn)累積。
考慮到美元匯率對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格的傳導(dǎo)，以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力的影響，上述問(wèn)題對(duì)于新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體而言很可能更加嚴(yán)重。在大多數(shù)情況下，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體最應(yīng)采取的應(yīng)對(duì)政策是根據(jù)需要允許本幣貶值，同時(shí)調(diào)整貨幣政策以實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定。不過(guò)，在通脹動(dòng)態(tài)已明顯脫錨或發(fā)生金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)的情況下，實(shí)行資本流動(dòng)管理或外匯干預(yù)是有益的，但前提是此類措施不能取代必要的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整，這與IMF的“綜合政策框架”是一致的。
在一些國(guó)家，財(cái)政政策措施被推遲或不夠充分，未能穩(wěn)定債務(wù)動(dòng)態(tài)。它們的當(dāng)務(wù)之急是恢復(fù)財(cái)政可持續(xù)性，避免為時(shí)過(guò)晚；同時(shí)，還要建立足夠的緩沖來(lái)應(yīng)對(duì)未來(lái)可能反復(fù)發(fā)生的大規(guī)模沖擊。如果相關(guān)舉措被進(jìn)一步拖延，可能會(huì)引發(fā)令人擔(dān)憂的惡性循環(huán)，即：市場(chǎng)失去信心，導(dǎo)致借貸成本不斷上升，而這又會(huì)進(jìn)一步增加所需的調(diào)整。巴西金融市場(chǎng)近期遭遇壓力，類似于市場(chǎng)對(duì)英國(guó)2022年9月“迷你預(yù)算案”的反應(yīng)，其凸顯出融資環(huán)境可能會(huì)急劇惡化。
雖然任何大規(guī)模的財(cái)政整頓都注定會(huì)拖累經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，但各國(guó)應(yīng)格外注重在整頓過(guò)程中盡量維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，比如，可重點(diǎn)關(guān)注減少非定向轉(zhuǎn)移支付或補(bǔ)貼，而非削減政府的投資支出。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)——同時(shí)也是為了幫助消除導(dǎo)致各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分化的長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性差異，各國(guó)應(yīng)當(dāng)重新重視高目標(biāo)的結(jié)構(gòu)性改革，直接提振經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。這包括實(shí)施有針對(duì)性的改革來(lái)改善資源分配，提高政府收入，吸引更多資本，以及促進(jìn)創(chuàng)新和競(jìng)爭(zhēng)。
最后，應(yīng)進(jìn)一步努力加強(qiáng)、完善多邊機(jī)構(gòu)，從而幫助構(gòu)建一個(gè)更加富裕、更具韌性的可持續(xù)全球經(jīng)濟(jì)。關(guān)稅、非關(guān)稅壁壘或補(bǔ)貼等扭曲競(jìng)爭(zhēng)的單邊政策很少能持久地改善一國(guó)的發(fā)展前景。這些政策不太可能緩解外部失衡，但卻可能對(duì)貿(mào)易伙伴造成傷害，引發(fā)報(bào)復(fù)，并導(dǎo)致所有國(guó)家都陷入更加不利的境地。
